Paramount est en pole position pour racheter Warner Bros. Discovery… mais n’est pas à l’abri d’un énième retournement de situation.
Netflix a annoncé, le 26 février 2026, qu’il allait finalement refuser de s’aligner sur l’offre de son concurrent. Une décision pressentie au vu des récentes déclarations de son co-patron Ted Sarandos, qui a rappelé que la firme au N rouge avait pour coutume de se retirer d’une transaction pour « laisser un concurrent surpayer ».
Tandis que Paramount a enchaîné les OPA hostiles sans succès pendant des semaines, le groupe détenu par la famille Ellison a finalement réussi à ouvrir les négociations, puis obtenu une semaine pour proposer sa dernière et meilleure offre. Celle-ci consiste à racheter Warner Bros. Discovery pour 31 dollars par action, contre 30 dollars auparavant, valorisant l’opération à 111 milliards de dollars (dette incluse) — contre 82,7 milliards pour le deal avec Netflix.
Le groupe a également promis de payer la pénalité de rupture de 2,8 milliards de dollars due à son rival, tout en gonflant sa propre indemnité d’annulation à 7 milliards en cas de veto réglementaire. Autant d’éléments qui ont poussé les actionnaires de WBD à qualifier cette offre de « proposition supérieure » à celle de Netflix. Mais tout n’est pas gagné pour autant.
Pourquoi Paramount peut-il échouer à racheter Warner Bros. Discovery ?
Si Paramount peut lui aussi échouer, les raisons seront probablement différentes. Netflix a abandonné par choix économique et par « discipline de prix », sans aller au bout du risque réglementaire ni politique. En se retirant, le groupe s’est épargné une surenchère, un examen antitrust potentiellement long et une mise sous tension de son bilan, avec un Paramount probablement très actif pour faire capoter le deal.
Pour passer officiellement de Netflix à Paramount, le board de WBD doit formellement résilier l’accord existant avec Netflix, ce qui déclenche le paiement de l’indemnité de rupture de 2,8 milliards de dollars — que Paramount s’est engagé à couvrir dans son offre.
Une fois cet élément réglé, il faudra convaincre durablement les actionnaires. Bien que le board de WBD ait jugé l’offre supérieure, la fusion reste soumise au vote des actionnaires lors d’une assemblée spéciale. Si une masse critique d’investisseurs estime que le prix reste insuffisant, que la structure est trop risquée ou qu’un statu quo vaut mieux, ils peuvent voter contre et enterrer l’opération.
Car plus le prix grimpe (31 dollars plus ticking fee), plus la facture des indemnités potentielles enfle, plus les actionnaires de Paramount voient le risque de surpayer WBD et de surcharger le bilan. Si le cours de Paramount plonge, si des activistes se manifestent ou si la perspective de dilution ou d’une nouvelle cure d’austérité devient trop forte, le board pourrait être contraint de renégocier les termes, voire de renoncer plutôt que d’imposer un deal jugé destructeur à ses propres investisseurs.
Le nerf de la guerre : comment Paramount finance-t-il l’opération ?
À 111 milliards de dollars dette incluse, l’opération de rachat de Paramount implique un montage financier massif. Quelle part sera financée en cash ? Quelle part par émission de dette supplémentaire ? Les documents et analyses disponibles évoquent un apport de l’ordre de 45 milliards de dollars de capitaux propres de David Ellison et de ses partenaires, complété par environ 55 à 60 milliards de dette engagée par un pool de banques, ce qui illustre l’ampleur du levier financier.
Une acquisition de cette taille suppose l’appui de grandes banques internationales prêtes à garantir le financement. Or, ces engagements sont souvent conditionnés à l’état des marchés. Si les taux remontent, si les marchés du crédit se tendent ou si la perception du risque se dégrade, les conditions de financement peuvent devenir plus coûteuses, voire être renégociées.
Une dette trop lourde fragiliserait immédiatement le nouvel ensemble, limiterait sa capacité d’investissement dans le streaming, le sport ou les contenus premium, et augmenterait la pression pour céder des actifs. En clair : même sans veto réglementaire, le marché peut lui-même rendre le deal moins soutenable économiquement. Paramount a-t-il vraiment envie de Warner. Bros ? Ou voulait-il juste bloquer Netflix ?
Le mur réglementaire : des mois de négociation devant Paramount
Conscient du risque, Paramount a accepté de payer 7 milliards de dollars à WBD si l’opération échoue pour des raisons antitrust — signe que les deux camps considèrent cette menace comme sérieuse.
Le dossier sera scruté par le ministère américain de la Justice (DOJ), la Federal Trade Commission, mais aussi par plusieurs autorités étrangères. Le procureur général de Californie a déjà ouvert une enquête et rappelé que ce n’était « pas un deal bouclé », souligne Variety.
Plus l’examen s’étire, plus l’incertitude grandit. Des concessions peuvent être exigées : cessions de chaînes, de catalogues, obligations d’accès aux chaînes sportives ou premium pour les concurrents, restrictions sur la distribution groupée.
Et plus la procédure dure, plus un autre risque apparaît : celui d’un « accident industriel » chez WBD pendant l’attente. Si les performances du groupe se dégradent fortement entre la signature et le closing — pertes sur le sport, nouvelles grèves, fuite de talents — Paramount ou ses banques pourraient être tentés d’invoquer des clauses de « changement défavorable significatif » pour rouvrir le deal, voire en sortir.
Paramount va-t-il conclure plus facilement grâce à sa proximité avec Donald Trump ?
Contrairement au duel avec Netflix, le volet politique ajoute ici une variable supplémentaire. La proximité ancienne entre la famille Ellison et Donald Trump nourrit les soupçons d’un possible traitement favorable par les autorités fédérales.
David Ellison a multiplié les contacts avec le président américain pendant la bataille pour WBD. Certains y voient le risque d’un deal implicite, comme un feu vert plus souple en échange d’une influence accrue sur des médias sensibles politiquement comme CNN. Des sénateurs démocrates ont déjà demandé la conservation de tous les échanges avec la Maison-Blanche et le DOJ en vue d’une possible enquête parlementaire.
Mais cette proximité peut produire l’effet inverse : chaque geste en faveur de Paramount pourrait être interprété comme un cadeau politique, poussant les régulateurs et certains États à redoubler de prudence, à rallonger les procédures et à durcir les exigences. Ce qui devait sécuriser le deal pourrait alors en compliquer l’issue.
Entre la résiliation du deal Netflix, le vote des actionnaires de WBD, la structuration d’un financement colossal et un examen antitrust susceptible de durer plus d’un an, chaque retard ou condition nouvelle augmente la tentation, pour l’un des deux camps, de payer la pénalité plutôt que d’aller au bout. Netflix a choisi de ne pas surpayer. Paramount, lui, doit désormais prouver qu’il peut payer, et surtout conclure. Le feuilleton ne fait peut-être que commencer.
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